Uma Crítica Construtiva à Técnica de "Valuation"

A melhor forma de se investir no mercado acionário é por meio da técnica de "Valuation". Para os que estudaram Administração, Economia ou, ainda, Engenharia de Produção trata-se do VPL (o valor presente líquido): você desconta os fluxos de caixa futuro para o presente (que no caso é daqui a 1 ano...por isso o preço-alvo de um ativo é dado sempre para um ano; assim é porque no caso do mercado acionário não existe investimento inicial, daí que você não traz para a data zero, você deixa na data do primeiro período mesmo). A taxa que se usa para se descontar esse fluxo de caixa é extraída do CAPM (o "Capital Asset Pricing Model"), por meio do beta (a tão famigerada Econometria, dos Estatísticos e Economistas).
 
No entanto, há um problema sério com esse modelo (o modelo CAPM). Não sei se você já se deu ao trabalho de rodar um CAPM, trata-se de uma regressão simples e como tal na prática tem sérios problemas de autocorrelação e heteroscedasticidade. Em outras palavras, os resultados para o beta são inconsistentes, não se pode testá-los por meio dos Testes de Hipóteses, pois estes são falhos.O que para quem estudou algum curso que seja de Estatística, sabe que é algo muito sério não passar nos Testes de Hipóteses.
 
Mas então como as instituições financeiras fazem o preço-alvo? Bom, o que elas fazem é transformar o modelo de regressão simples em um modelo de regressão múltipla. Como? Quando se roda o CAPM se supõe que a única coisa que afeta o preço de um ativo seja a volatilidade de um mega índice como o Ibovespa ou o IBX 100 (é verdade que algumas instituições usam o beta extraído como regressão simples, porém seus resultados não servem para nada). No entanto, outras variáveis também afetam uma determinada empresa e, por conseguinte, também têm efeitos sobre o preço estimado para o ativo daqui a um ano. Digamos que a empresa que estamos analisando tenha uma parte significativa de suas receitas provindas do mercado externo, ou seja, de suas exportações. É natural que uma alteração na taxa de câmbio afete os resultados futuros dessa empresa. Portanto, a taxa de câmbio deve entrar no CAPM. Da mesma forma, uma empresa que dependa muito do petróleo, como é o caso do setor de aviação que tem parte significativa de seus custos atrelados ao óleo diesel, também terá que por em seu CAPM uma variável para o barril de petróleo.
 
Acho que já deu para você ter idéia do quão complicado é para uma pessoa de fora do mercado financeiro, ou seja, que não possua todos os recursos que as instituições financeiras que atuam no mercado financeiro tem: como série dos preços do barril de petróleo ao longo do tempo, série do risco país, série da quantidade de consumidores que ganhem mais do que X (no caso de um bem de luxo é importantíssimo), série da taxa de juros LIBOR, e por aí vai...
 
Ainda que se tenha isso e se possa calcular, não será factível fazer para inúmeros ativos. O que se faz é montar o modelo do CAPM com as expansões que lhe falei, lembrando que cada empresa é um caso, e descontar o fluxo de caixa, o qual também possui toda uma técnica própria. A outra coisa que se faz, essa menos eficiente, é se rodar o modelo CAPM tradicional, da série das cotações de fechamento de um ativo pela série de fechamento do IBOVESPA para o mesmo período. Ainda que o coeficiente angular (beta) não passe nos Testes de Hipóteses, usa-se ele ainda assim. O que torna a análise posterior sem significado algum (acredite, isso é muito feito pelas instituições financeiras).
 
A técnica de "Valuation" é a melhor de todas, até porque lhe permite criar cenários: pessimista, moderado e otimista, por exemplo. De forma que você tem um intervalo em que se estima que o ativo se colocará ao fim de um ano. (Detalhe, o preço-alvo que se vê quando uma corretora indica é, em geral, o cenário moderado, o qual fica no meio dos extremos.)
 
O problema do "Valuation" é que dá trabalho demais e ano após ano você tem que re-estudar a empresa para alterar o modelo de equação que você montou. Por exemplo, digamos que a empresa "A" tenha uma grande dívida em dólar, de forma que tanto a taxa de câmbio quanto a "prime rate" são importantes no modelo para se calcular a taxa de desconto para o fluxo de caixa. No entanto, com o passar do tempo isso pode se alterar, uma vez que a empresa pode reduzir drasticamente sua dívida externa. Então terá que se fazer um novo estudo, alterando as variáveis envolvidas. Por isso não me esforço tanto para fazer o "Valluation", mesmo sabendo que a margem de erro seria e muito reduzida, uma vez que não sofreria das oscilações do mercado.